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东北证券:行业持续轮动 缺乏主线下关注反转预期的方向


【资料图】

历史行情4年一轮回,核心在于宏观环境的相似性。首先,复盘历史,2016-2019年和2020年至今的行情走势较为相似,历经约1年半的长牛,约1年的长熊,经历1个季度快速反弹后持续约3个季度的震荡期。其次,当遇到风险冲击时,会形成α行情;典型如2020年、2022年两段疫情,但并不改变原有趋势。然后,行情和估值表现相近的背后是宏观环境的相似性,2019年和现在均处于盈利持续见底而信用周期持续回升的状态。最后,两者政策环境均维持稳健基调,流动性保持合理充裕。

经济结构上的异同:其一,库存:2019和2023年均处于持续去库阶段,从当前库存同比斜率来看,短期仍将处于持续去库阶段。其二,房地产:商品房销售两者趋势相似均持续下行,后续来看,销售或持续低迷,伴随基数效应逐步回升,但短期内仍较难扭转。其三,投资:2016-2019年整体趋势性下行,在于经济增长逐步转向内生动能而非投资拉动;2020年受疫情影响投资增速触底反弹,受基数影响当前投资累计同比已经开始下行;基建-制造业投资增速差和固定资产投资-民间投资增速差均出现拐头,但实际上制造业投资增速仍继续下行,则若需求偏弱,后续投资增速或将相对乏力。其四,出口:短期出口继续下行,从全球制造业PMI来看,短期经济持续偏弱,PMI仍低于荣枯线,则海外经济走弱下国内出口或将进一步下行。其五,消费:2019年和当前最大的差异在于,2017-2019年CPI整体保持上行趋势;而当前却从2022年9月开始持续下行甚至转负,主要为收入预期和需求动能不足,无法对CPI形成有力支撑,后续CPI持续低增长或维持负增长。

市场结构上的异同:其一,增量资金:总量上,2019年的增量资金走势呈“U”型,年初和年尾较高;2023年年初增量资金相对可观,二季度相对较弱,负面因素逐步消散则增量资金将逐步有望流入。具体看,2019年初的增量资金以外资为主,随后向融资和新发基金转移,9月后外资和新发成为增量资金的主要流入项;对比当前,2023年初亦以外资为主,随后向融资和新发基金转移,2023Q2至今整体均相对较弱,后续需继续观察外资和新发基金的流入规模。其二,股权风险溢价处于均值和一倍标准差之间;市场交易情绪经历年初高峰后回落,三季度有所反弹。

复盘2019年,机构偏好的行业最优。首先,2019年的行业在于机构资金偏好,外资和公募偏好的食品饮料、家电明显占优,医药表现一般但仍具有超额收益。其次,节奏上,第一阶段快速上行期,全行业普涨,机构偏好>国产替代>顺周期,可选和稳定表现较差;第二阶段震荡期,科技和龙头>可选,顺周期表现较弱。最后,震荡市环境下的决定因素:机构偏好及资金青睐的赛道行业如白酒、家电等最优,其次为业绩表现较强的养猪和非银,存在反转预期和流动性敏感的TMT表现亦较好。

行业持续轮动,缺乏主线下关注反转预期的方向。首先,机构未对市场形成一致判断,因此当前并不存在赛道行业,而在于行业之间的轮动。其次,业绩方面,公用事业、汽车、家用电器、美容护理等业绩较好。最后,反转预期方面,地产仍需观察需求端变化,消费和周期短期仍未见拐点可关注需求较强而供给端偏紧的化工等,海外流动性有所放松下利好成长,关注业绩较好及周期拐点的部分TMT如通信和半导体等。

风险提示:政策出台不及预期,经济修复不及预期。

(文章来源:东北证券研究所)

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